Мы приняли решение повысить ключевую ставку на 25 базисных пунктов, до 6,75% годовых, и допускаем возможность дальнейших повышений на ближайших заседаниях.
В основе нашего решения лежит следующее.
Первое. Экономика возвращается на траекторию сбалансированного роста. Хотя пандемия продолжается, экономическая активность уже в II квартале вернулась на допандемические уровни. Более того, если вынести за скобки нефтяной сектор, где добычу продолжают ограничивать договоренности ОПЕК+, выпуск в экономике не просто восстановился, но вернулся на тот тренд, ту траекторию роста, которая была до начала пандемии. Практически полностью восстановилась занятость. По данным за июль, безработица находится вблизи исторических минимумов. Это означает, что дальнейшее развитие экономики, рост выпуска прежде всего будут определяться темпом роста производительности труда. По оценкам Банка России, с учетом реализации структурных мер Правительства темп такого сбалансированного, или (что то же самое) потенциального, роста ВВП в ближайшие годы составит от 2 до 3% в год.
Конечно, в развитии экономики есть неоднородность. Пандемия внесла значительные изменения в работу и повседневную жизнь населения и бизнеса. Подстройка экономики к этим изменениям проявляется в сохраняющейся неоднородности ситуации в разрезе отдельных секторов. Помимо уже упомянутой нефтяной отрасли, пока ниже своего допандемического уровня все еще остаются пассажирские перевозки и международный туризм. В период усиления ограничительных мер с сокращением спроса сталкивались предприятия общественного питания, сфера развлечений. Но многие отрасли демонстрируют устойчиво более высокие объемы выпуска и продаж, чем до начала пандемии. Так, налицо повышенный спрос на многие товары длительного пользования (компьютеры, телекоммуникационное оборудование, бытовую электронику), на услуги интернет-торговли, служб доставки. Период изоляции создал дополнительный спрос на загородное жилье и в целом на улучшение жилищных условий. Эта неоднородность, как в отраслевом, так и в региональном разрезе, следует и из материалов наших территориальных учреждений — доклада «Региональная экономика», который публикуется накануне «недели тишины».
То, что экономика не только восстановилась, но и в целом возвращается на доковидную траекторию роста, видно по ситуации на рынке труда. Число открытых вакансий находится на максимальных уровнях. Высокий спрос на трудовые ресурсы — в строительстве, транспорте, в целом ряде обрабатывающих производств, торговле. Это те отрасли, где восстановление началось раньше, происходило быстрее и где спрос превышает доковидные уровни. Дальнейшее расширение выпуска возможно за счет восстановления трудовой миграции, но прежде всего — за счет роста производительности труда. Все это означает, что после завершения восстановительной стадии экономика будет развиваться более плавными, более постепенными темпами, чем тот восстановительный рост производства, который мы наблюдали в течение последних 12 месяцев.
В ситуации, когда не хватает рабочих рук и комплектующих, стимулирование спроса мерами денежно-кредитной политики не сможет увеличить выпуск или потребление. Образно говоря, если еще больше вырастет спрос на автомобили, это не приведет к появлению их большего количества, когда нет каких-то деталей, а лишь увеличит очереди за ними и ускорит темпы роста цен.
Теперь об инфляции. Она складывается выше прогноза, а инфляционные ожидания остаются высокими. В августе годовой показатель инфляции составил 6,7%. Индикаторы устойчивой инфляции, которые оценивают инфляцию без волатильных компонент, говорят о сохранении инфляционного давления значимо выше нашей цели и в августе, и в начале сентября.
Да, на инфляцию влияет множество факторов, которые не зависят от нашей денежно-кредитной политики. Наиболее значимые из них — мировые товарные цены, урожай плодоовощной продукции внутри страны, узкие места в глобальных цепочках поставок (контейнерные перевозки, производство микросхем и так далее). И последнее время часто звучат высказывания, что раз денежно-кредитная политика на эти факторы повлиять не может, то их следует полностью проигнорировать.
Данный взгляд не учитывает одного важного обстоятельства — все эти факторы влияют на инфляционные ожидания, которые, в свою очередь, влияют на настроения и поведение потребителей. И тем самым влекут за собой инфляцию по широкому кругу товаров. Более высокие инфляционные ожидания ведут к росту спроса и усиливают перенос издержек на потребителя. Это позволяет предприятиям практически полностью переносить издержки в цены и тем самым поддерживать или даже увеличивать свою рентабельность. Что, в свою очередь, снижает стимул для работы по сокращению издержек, повышению производительности труда.
Денежно-кредитная политика не должна допустить раскручивания инфляционной спирали. И поэтому должна реагировать на временные факторы в той мере, в которой они через рост инфляционных ожиданий трансформируются в устойчивые. Особенно в периоды, когда и инфляционные ожидания населения, и ценовые ожидания предприятий находятся на максимальных за несколько лет уровнях, как это происходит сейчас.
Третье. Подстройка денежно-кредитных условий к повышениям ключевой ставки ускорилась.
С нашего июльского заседания кривая доходностей ОФЗ на сроке до трех лет повысилась. При этом доходности длинных ОФЗ остаются практически неизменными с марта этого года, когда мы начали повышать ключевую ставку. И еще раз напомню, что стабильность долгосрочных процентных ставок является ключевым условием стабильности банковских ставок по инвестиционным кредитам и ипотеке.
Ставки депозитного рынка в июле — августе росли. Интерес к банковским вкладам начал повышаться. По итогам июля впервые с начала прошлого года прекратился отток средств из срочных депозитов физлиц, а в августе, по оперативной статистике, отмечен небольшой приток. Наше сегодняшнее решение по ключевой ставке поддержит эту тенденцию, повышая привлекательность депозитов и склонность к сбережению.
Рост кредитования пока продолжается высокими темпами. В сегменте корпоративного кредитования в июле годовой прирост оставался вблизи шестилетнего максимума. Рост ипотеки несколько замедлился после изменения условий льготной программы, но в годовом выражении также остается вблизи максимальных значений. Нас продолжает особенно беспокоить сегмент необеспеченного потребительского кредитования, где годовые темпы роста пока увеличиваются, в том числе и за счет эффекта базы. В случае сохранения текущих тенденций мы не исключаем принятия дополнительных макропруденциальных мер для охлаждения данного сегмента кредитного рынка — помимо тех, которые уже предусмотрены с 1 октября.
Подстройка денежно-кредитных условий к нашим решениям продолжается. На предстоящих заседаниях мы будем смотреть, как дальше меняются уровни ставок, динамика кредитной и депозитной активности, и оценивать, достаточно ли этих изменений для формирования таких денежно-кредитных условий, которые позволят вернуть инфляцию к 4% и закрепить ее на этом уровне.
Что касается рисков для прогноза, то их баланс по-прежнему значимо смещен в сторону проинфляционных.
Основным риском со стороны спроса является сохранение повышенного уровня инфляционных ожиданий, в том числе из-за сохранения высокого инфляционного фона в мировой экономике. А также более медленная, чем мы рассчитываем, подстройка депозитно-кредитных ставок к изменениям ключевой ставки, то есть более растянутая во времени трансмиссия наших решений в денежно-кредитные условия.
Со стороны предложения существенным риском остаются сложности с логистикой и узкие места в производственных цепочках, которые могут сохраняться более длительное время, чем мы сейчас оцениваем. А также все более значимым риском становятся уже отмеченные ограничения по доступности трудовых ресурсов, которые могут продолжить нарастать. Это в равной степени относится и к российскому рынку труда, и к ограничениям, с которыми сталкиваются другие экономики.
Дезинфляционным риском может стать снижение глобального спроса за счет замедления мировой экономики, в частности в случае масштабной новой волны пандемии, сопровождающейся широкими локдаунами в большинстве стран. Иной сценарий, при котором также возможно более быстрое снижение инфляционного давления в российской экономике, — это быстрое смягчение ограничений на международные поездки, как для выездного туризма, так и для приезда трудовых мигрантов.
Есть ряд факторов, влияние которых сейчас не может быть определено. Это прежде всего объемы и качество урожая зерновых и овощей в этом году, как в России, так и в мире в целом. Также остается открытым вопрос о степени устойчивости мировой инфляции и сроках и масштабах реакции других центральных банков на нее.
И в заключение — о наших дальнейших действиях.
Мы допускаем возможность дальнейших повышений ключевой ставки на ближайших заседаниях. Целесообразность этих повышений, равно как и длительность дальнейшего сохранения ключевой ставки на достигнутом уровне, будет зависеть от развития экономической ситуации, динамики инфляции и в значительной мере — от баланса рисков для будущей инфляции, в том числе связанных с сохранением повышенных инфляционных ожиданий.
Помимо базового прогноза, мы рассматриваем различные сценарии развития событий в российской и мировой экономике. Три сценария, которые иллюстрируют ключевые развилки развития внешних условий, на прошлой неделе опубликованы в Основных направлениях денежно-кредитной политики на предстоящие три года. И в базовом прогнозе, и в альтернативных сценариях денежно-кредитная политика будет способна обеспечить возвращение инфляции к цели.
