Мировые финансовые рынки предвещают проблемы в реальном секторе

Ключевые мировые фондовые индексы не случайно считаются одним из самых точных опережающих показателей, указывающих на тенденции в экономике. Глобальный рынок акций не уходит в длительные отпуска и почти не спит. Именно поэтому вместе с публикацией громких корпоративных новостей выходят сообщения о том, что соответствующие акции уже отыграли их сильным ростом или падением.

Вполне справедливо и более общее правило. Теоретическая экономика признает, что сильные движения фондового рынка опережают периоды оживления и спада в реальном секторе на шесть-девять месяцев. Исходя из этой предпосылки, июньская консолидация рынков акций в США и в России отражает ту неуверенность в завтрашнем дне, которую будут испытывать инвесторы и топ-менеджеры компаний на рубеже 2020–2021 годов. Примерно в то же время мы будем наблюдать и публикацию слабых годовых отчетов многих транснациональных корпораций, которые не сумели избежать непредсказуемых негативных последствий глобальной вспышки коронавируса.

Впрочем, многие участники биржевых торгов не заглядывают так далеко в будущее. А часть из них вообще принимает во внимание только лишь текущий момент, руководствуясь вполне практичной биржевой поговоркой: «Новый день — новый доллар». И все же вдумчивому инвестору и спекулянту не стоит игнорировать среднесрочные рыночные тенденции и тренды. По крайней мере, имеет смысл учитывать их при открытии новых позиций. Поэтому рассмотрим текущее состояние ключевых фондовых рынков и уровни цен на основные биржевые товары в сочетании с новостным потоком. Это может стать некоторым ориентиром для принятия торговых решений на горизонте от нескольких недель до двух-трех месяцев.

Самой логичной отправной точкой для понимания среднесрочных перспектив финансовых рынков представляется мягкая монетарная политика ФРС в сочетании с экономическими и политическими факторами в США. Тактика низких процентных ставок и «вертолетных денег» явно поддержала фондовый рынок США в период с середины марта до конца июня. Однако начавшаяся эпоха «дешевых денег» создает угрозу разгона долларовой инфляции.

Привлекательность доллара и золота

Казалось бы, среднесрочная привлекательность доллара США и долларовых активов в текущих условиях должна ухудшиться. Однако индекс доллара в настоящее время удерживается вблизи декабрьских значений, когда североамериканским фондовым индексам еще только предстояло неоднократно обновить свои исторические максимумы в начале текущего года.

Рискнем предположить, что в настоящее время доллар не имеет большого потенциала для ослабления в среднесрочном периоде. Глобальная вспышка коронавируса поставила правительства и центробанки во всех или почти всех развитых странах перед необходимостью принятия масштабных стимулирующих мер. Поэтому все мировые резервные валюты сейчас имеют примерно одинаковый потенциал для ослабления. Таким образом, на мировом валютном рынке сохраняется привычный статус-кво. Доллар США остается главной резервной валютой и средством международных расчетов.

Исходя из этого соображения, становится вполне понятной и текущая устойчивость фьючерсов на золото вблизи их восьмилетнего максимума. Физическое золото остается глобальным убежищем для защиты от инфляции. Одновременно оно выступает и самым надежным долларовым активом. С технической точки зрения пока непонятно, пойдут ли цены на золото выше $1800 за тройскую унцию. Но фундаментальные условия для этого вполне сложились.

К слову, все сказанное про золото не относится к серебру, платине и палладию, как к полупромышленным драгоценным металлам. Их среднесрочные перспективы в большей степени зависят от скорости восстановления объемов высокотехнологичного производства в глобальном масштабе.

Фондовый рынок США возобновит падение?

Для полноты картины стоит отметить и несколько назревающих значимых тенденций в США. Прежде всего, Соединенным Штатам и другим государствам пока не удается добиться уверенной победы над коронавирусом. Это создает угрозу новых вспышек заболевания со всеми вытекающими экономическими последствиями. Именно поэтому все три фондовых индекса США резко просели 11 июня. В то же время президент Трамп заявлял о том, что США не будут повторно вводить карантинные меры в случае второй волны эпидемии.

Параллельно борьбе с коронавирусом продолжается осложнение двусторонних отношений между США и Китаем в связи с обвинениями КНР в утаивании информации о COVID-19. Подразумевается, что это способствовало широкому распространению коронавируса по всему миру. Следующим логичным шагом представляются уже озвученные финансовые претензии к Китаю. Свою негативную роль играет и сохраняющаяся напряженность по поводу ситуации в Гонконге. Все это ставит под угрозу жизнеспособность с таким трудом достигнутого торгового соглашения между США и КНР, не говоря уже о дальнейших шагах в этом направлении.

Между тем ФРС уже косвенно предупредила о предстоящих серьезных проблемах в экономике и в финансовом секторе США. К концу июня стало известно о скором введении ограничений на выплату дивидендов крупными банками и на обратный выкуп их акций. Эти меры связаны с обоснованными опасениями предстоящих потерь капитала кредитных организаций в результате последствий текущего резкого спада экономики.

Стоит упомянуть и про выходящую в США весьма неоднозначную макроэкономическую статистику. Она указывает на быстрые темпы восстановления североамериканской экономики после резкого спада. Вместе с тем речи о возврате к докризисным значениям пока не идет. В этом плане очень симптоматичным показателем представляются еженедельные данные по первичным заявкам на пособия по безработице. Их количество после резкого апрельского всплеска все еще не вернулось в нормальный диапазон в пределах 200–250 тыс. Во второй половине июня оно составляло около 1,5 млн в неделю.

Наконец, стоит принять во внимание еще один неоднозначный для рынка акций США фактор. В нормальных условиях предстоящие президентские выборы способствовали бы его стабилизации и даже некоторому повышению. Но сейчас мы, скорее всего, наблюдаем не тот случай. Свою долю неопределенности несет и текущий рост протестных настроений за океаном. Исторические исследования указывают на то, что шансы демократов на победу возрастают именно во времена экономических неурядиц. Все это заставит инвесторов и спекулянтов здорово понервничать перед исходом президентской гонки в начале ноября.

Как мы видим, фондовый рынок США сейчас находится под влиянием большого количества значимых противоречивых факторов. С технической точки зрения он пока что перешел в состояние неуверенной консолидации. Но фундаментальные условия, пожалуй, говорят все же в пользу возобновления его падения во второй половине года. Не исключено, что мы увидим более или менее быстрый сценарий формирования второго среднесрочного дна в индексах DJIA, S&P 500 и NASDAQ Composite. Но обновление уже столь далеких мартовских минимумов в них остается под большим вопросом.

Второе дно российского фондового рынка

Ну а для российского рынка акций среднесрочные перспективы выглядят еще более неоднозначными, поскольку для него добавляются три дополнительных весомых фактора неопределенности: цены на нефть, курс рубля и угроза ужесточения санкций со стороны США.

Пожалуй, цены на нефть являются самым предсказуемым из них. Опыт 2008 и 2016 годов указывает на то, что период низких цен на нефть может продолжаться около полугода. С технической точки зрения недавний почти невероятный факт отрицательных цен на нефть сорта WTI намекает нам на то, что фьючерсы на черное золото теперь надолго развернулись вверх.

Не будем забывать и о тенденции к укреплению дисциплины среди участников соглашения об ограничении уровня добычи нефти в формате ОПЕК+. Что же касается объемов добычи в США и Канаде, то они пока сдерживаются относительно высокой себестоимостью производства у ряда нефтяных компаний в этих регионах. Согласно недавней оценке министра энергетики Александра Новака, уже в июле на мировом нефтяном рынке может возникнуть дефицит добычи в размере 3–5 млн баррелей в сутки. Это значит, что излишние запасы нефти в хранилищах по всему миру начнут постепенно сокращаться. Таким образом, в течение двух-трех ближайших месяцев цены на нефть сорта Brent с большой вероятностью будут удерживаться в районе $40–50 за баррель, а возможно, даже пойдут выше.

Финансовый рынок Беларуси: увидим ли мы прогресс в 2020 году?

В преддверии осени были внесены изменения в постановление Совмина от 28.03.2017 № 229/6 «Стратегия развития финансового рынка Республики Беларусь до 2020 года» (далее – Стратегия). Этот документ представляет собой межведомственный план по реализации мероприятий, призванных содействовать развитию ключевых сегментов финансового рынка – банковской деятельности, страхования, лизинга, рынка ценных бумаг.

К сожалению, эти изменения не получили должного освещения в средствах массовой информации. И зря: по сути, Стратегия задает на­правление, в котором в последующие годы будет развиваться вся нор­мотворческая деятельность профильных ведомств – Минэкономики, Минфина, Нацбанка.

Кроме того, анализ изменений и сравнение их с первоначальной редакцией Стратегии позволяет оценить, как продвигается выполнение задач, которые государственные ор­ганы поставили перед собой в 2017 г., а также увидеть, какие новые проблемы и вызовы появились в 2019 г.

Проблемные уже не отдельные активы, а целые банки

Главные изменения в разделе «Обеспечение финансовой стабильности» связаны с необходимостью обуздать рост проблемной задолженности. Для решения этой задачи в новой редакции программы запланированы такие мероприятия, как создание системы урегулирования ситуации в проблемных банках и содействие формированию рынка проб­лемных активов.

Обратите внимание – проблемными называются уже не просто активы с продолжительными сроками про­срочки, но и целые банки, что может свидетельствовать о серьезности ситуации. Мы уже обращали внимание, что объем необслуживаемых активов в банковской системе опасно приближается к объему созданных резервов. А по государственным бан­кам даже превышает его (см. статью «ЭГ» от 27.08.2019 № 63 «Банковский сектор’2019: подводим итоги»). В то же время статистика Нацбанка обыч­но отражает только вершину айсберга и не всегда учитывает манипуляции с задолженностью с целью улуч­шения контрольных показателей. Это означает, что в реальности ситуация может быть еще хуже.

Кого мы на самом деле защищаем – кредиторов или заемщиков?

Один из пунктов стратегии предусматривает повышение защищенности банков-кредиторов от недобросовестных действий должников через совершенствование законодательства об экономической несостоятельности (банкротстве) и сокращение директивного кредитования.

Эти пункты были перенесены в новую редакцию стратегии в такой же формулировке. Однако на деле мы видим другую ситуацию: директивное кредитование сокращается только номинально, само же финансирование убыточных предприятий продолжает процветать, приобретая новые, более изощренные формы.

Достаточно вспомнить некоторые нормативно-правовые акты – Указы от 02.10.2018 № 399 «О финансовом оздоровлении сельскохозяйственных предприятий» и от 16.15.2019 № 181 «Об организациях цементной отрасли», чтобы понять, что государство продолжает вмешиваться в отношения между кредиторами-­банками и предприятиями-заемщиками, предо­ставляя преференции последним.

Кроме того, в статье «ЭГ» от 30.08.2019 № 64 «Как теперь спасают госпредприятия» мы описывали схемы, которые инициируются на уровне исполкомов для предоставления финансирования убыточным предприятиям средств и их финансового оздоровления.

А после принятия Указа Президента от 02.09.2019 № 347 «О государственной аграрной политике» не нужны даже сложные юридические схемы – теперь любое финансирование может быть предоставлено в форме безвозмездной (спонсорской) помощи.

Получается, одной рукой мы боремся с проблемной задолженнос­тью, другой продолжаем суб­сидировать убыточные предприятия, выкачивая деньги из банков и прибыльных предприятий.

Приватизация госбанков все еще в планах

В рамках развития банковской отрасли был запланирован ряд мероприятий по приватизации банков и повышению качества корпоративного управления.

В частности, планировалось продать миноритарный пакет акций ОАО «АСБ Беларусбанк», осущест­вить приватизацию ОАО «Белинвест­банк» с привлечением в состав ак­ционеров Европейского банка реконструкции и развития, найти стратегического инвестора для продажи акций ОАО «Банк Москва–Минск» (сейчас – ОАО «Банк Дабрабыт»).

C тех пор прошло 2,5 года, но даже по сделке, которая казалась самой перспективной – продажа ЕБРР акций ОАО «Белинвестбанк», стороны так не смогли договориться. Камнем преткновения стала цена: оценка банка со стороны ЕБРР со­ставила 0,5 капитала банка (251 млн руб.), в то время как белорусская сторона запросила 1,35 (680,3 млн руб.).

Это не единичный случай подобного расхождения. Госкомимущество имеет свое представление об оценке. И часто со стороны результаты оценки госактивов выглядят так, как будто это единственное предприятие на планете, и альтернативных вариантов вложения капитала у инвестора нет.

Непонятной остается ситуация с по­вышением качества корпоративного управления. Де-факто в Беларуси сложилась разрешительная система на получение должностей в руководящем составе кредитно-финансовых учреждений: только если кандидат проходит квалификационные эк­замены и аттестацию Нац­банка, он может занять высокую долж­ность.

Такая практика, одинаковая по отношению ко всем банкам вне зависимости от формы собственности, вызывает настороженность у потенциальных инвесторов. Получается, они должны вложить в какой-то белорусский банк деньги, и немалые, а топ-менеджеров назначит государственный регулятор.

Рынок ценных бумаг: прорыва не будет

Особенное внимание разработчики Стратегии уделили развитию рынка ценных бумаг. Первоначальная редакция в 2017 г. обещала отмену преимущественного права исполкомов на приобретение акций хозяйственных обществ, создание условий для деятельности инвестиционных фондов, развитие механизма секью­ритизации, активизацию института маркет-мейкеров, стимулирование рынка биржевых облигаций. Планировалось также «прорубить окно» во внешний мир: обеспечить белорусам доступ к ценным бумагам иностранных эмитентов и еврооблигациям нашей страны.

Итогом ударной работы Минфина, Минэкономики и Нацбанка на этом направлении стали нормативно-правовые акты, которые действительно ввели в правовое поле понятия ин­вестиционных фондов, секьюритизации, производных финансовых ин­струментов.

Однако эти новшества оказались мало востребованы у участников рынка и не стали точками прорыва, каким, например, оказался Декрет № 8 от 21.12.2017 «О развитии цифровой экономики» для ИT–­компаний.

Главная причина такого результата заключается в том, что инициаторы этих проектов старательно обходят больное место белорусского фондового рынка – вопросы снижения степени государственного контроля и адекватного правового регулирования отношений, связанных с обращением акций.

Возьмем, например, один вопрос, о котором профессиональное сооб­щество говорит последние 5 лет: от­мену преимущественного права ис­полкомов на приобретение акций стратегически значимых предприятий, а также предприятий, связанных с производством или переработкой сельскохозяйственной продукции.

Из-за этого требования акционер предприятия, которое попадает в данную категорию, прежде чем продать свои акции на бирже, должен сначала направить в исполком пред­ложение о приобретении акций. И только после отказа исполкома от приобретения акционер имеет право продать акции другому участнику рынка по цене не ниже той, которая была предложена исполкому. В 90% случаев исполкомы отвечают отказом, но ожидание этого отказа занимает от 2 до 3 месяцев, что сущест­венно затрудняет продажу акций.

Даже в таком наболевшем вопросе государственные органы оказались не готовы пойти на уступки. Несмотря на то что отмена преимущественного права исполкомов предполагалась еще в 2018 г., в новой редакции Стратегии принятие этого решения оказалось перенесено на максимально возможный срок (2020 г.) с туманной формулировкой «подготовка пред­ложений».

Таким образом, государство оказалось не готово идти на уступки в части либерализации обращения ак­ций, и вряд ли их стоит ждать в ближайшем будущем.

Инновации для рынка, которого нет

Зато обещаний невиданных ранее возможностей в новой редакции Стратегии хоть отбавляй. В ближайшие два года нам обещают:

– институт квалифицированных инвесторов,

– обращение облигаций с раздельным обращением номинала и купонов (так называемое стрипование облигаций),

– формирование механизмов прямого участия инвесторов, не допущенных к торгам на фондовой бир­же, в размещении и обращении от­дельных видов ценных бумаг,

– осуществление корпоративных действий в акционерных обществах с использованием систем удаленного доступа.

Признаем, что планы смелые и амбициозные, однако будут ли эти инновации востребованы участниками рынка и приведут ли к росту деловой активности на отечественном рынке ценных бумаг, сказать пока сложно. Не исключено, что их постигнет судьба законов об инвестиционных фондах и секьюритизации. Они полезны в перспективе, но сегодня не востребованы.

Ограничение на инвестиции за рубежом сохранится

Последние два года от представителей Белорусской валютно-фондовой биржи можно было услышать много заявлений о работе над организацией доступа простым белорусам к ценным бумагам иностранных эмитентов и отечественным еврооблигациям.

Однако и сейчас возможности для инвестиций за рубежом все еще остаются ограниченными. Сегодня белорусу для того, чтобы приобрести бумаги иностранных эмитентов, нужно обратиться в один из банков, оказывающих услуги доверительного управления, или получать разрешение Нацбанка для открытия брокерского счета за рубежом.

Ни Минфин, ни Нацбанк не заинтересованы в изменении ситуации. Ведь нынешняя политика позволяет им привлекать финансирование на внутреннем рынке по гораздо меньшей ставке, чем получается размещать облигации за пределами страны.

Так, например, процентная ставка по ВГДО 263 выпуска, который предназначен для внутреннего рынка, составила 3,9% годовых (в USD). Облигации, размещенные Министерством финансов в России, получили доходность на уровне 8,65% (в RUR). Еврооблигации Беларуси с погашением в 2023 г. торгуются со ставкой 6,875% годовых (в USD).

Если судить по внесенным в Стратегию изменениям, в дальнейшем ожидается регулярная эмиссия государственных облигаций, номинированных в белорусских рублях. Чтобы обеспечить достаточную привлекательность таких выпусков, ставки по валютным облигациям могут стать еще меньше.

Ставка на аукционы и налоговые льготы

Главным драйвером развития фон­дового рынка, по мнению авторов новой редакции Стратегии, должны стать продажи на бирже госпакетов акций. Как правило, тех организаций, где доля государства не превышает 50%.

Стать катализатором развития рынка должны также налоговые льго­ты. Речь идет о предоставлении стимулирующего режима налогообложения (на период не менее 5 лет) в отношении доходов по инвестиционным операциям инвестиционных фондов, а также доходов инвесторов, получаемых от участия в таких фондах.

Однако главным «узким» местом проводимых аукционов остается воп­рос цены: акции зачастую оцениваются по балансовой стоимости без оглядки на прибыль предприятия и его финансовое состояние, из-за чего в большинстве случаев оказываются переоценены. Неудивительно, что чаще всего такие аукционы заканчиваются безрезультатно.

Ставка на инвестиционные фонды могла бы выглядеть логичной, если бы не одно обстоятельство: за 14 месяцев с момента вступления закона в силу в Беларуси так и не появились инвестиционные фон­ды, созданные по новым правилам.

Возможностей страховых компаний станет больше

Какие изменения планируются в страховой деятельности?

– По-прежнему будет стимулироваться накопительное страхование жизни и дополнительной пенсии,

– будет расширен перечень инвес­тиционных объектов, в которые могут вкладываться средства страховых резервов,

– страховым организациям будут предоставлены большие права по передаче рисков в перестрахование иностранным страховым (перестраховочным) организациям.

Будет расширено использование ин­формационных технологий при ока­зании страховых услуг, в част­ности, страхователи смогут заключать до­говоры страхования в элек­тронном виде.

Предполагается отменить обязанность белорусских страховых компаний получать предварительное раз­решение Минфина на отчуждение до­лей в уставном фонде в пользу ино­странных инвесторов и иност­ранных страховых организаций.

Строительные сбережения, венчурные инвестиции, сервисы онлайн-кредитования

Планируется развитие системы строительных сбережений, создание необходимых правовых условий для развития лизинга жилья, совершенствование бухгалтерского учета операций, осуществляемых лизинговыми организациями.

Продолжит развиваться законодательство в области коммерческого и некоммерческого микрофинансирования и сопутствующей деятельности.

По-прежнему строго будет регулироваться деятельность форекс-­ком­паний, пересмотрится методика рас­четов финансовых нормативов, обязательных к соблюдению такими ор­ганизациями, а также будет произведено поэтапное повышение требований к их собственному капиталу.

Планируется максимально содействовать развитию венчурного финансирования. Прорабатывается во­п­рос об установлении льготного налогообложения доходов иност­ранных организаций, не осуществляющих деятельность в Республике Беларусь через постоянное представительство, от отчуждения долей в ус­тавных фондах (паев, акций) вен­чурных организаций.

Планируется подготовка актов законодательства, регулирующих деятельность сервисов онлайн-кредитования для физических и юридических лиц.

Предполагается освободить от налогообложения доходов иностранных организаций, полученных от предоставления синдицированных кредитов белорусским заемщикам.

Вместо заключения

Таким образом, из всех заявленных новшеств, которые нам обещало государство, «в сухом остатке» мы имеем законодательство об инвестиционных фондах, секьюритизации и производных финансовых инструментах. Однако этих нормативно-­правовых актов оказалось недостаточно, чтобы сдвинуть белорусский финансовый рынок с мертвой точки.

Наиболее «живыми» сегодня вы­глядят рынки облигаций, лизинга и страхования. А вот идти на уступки в либерализации обращения акций и обеспечения доступа к внешним рын­кам государственные органы еще не готовы. Посмотрим, получится ли у них реализовать обещанные планы за оставшиеся 15 месяцев.

Автор публикации: Дмитрий НАРИВОНЧИК, финансовый эксперт «ЭГ»

http://tass.ru/opinions/8849587
http://neg.by/novosti/otkrytj/finansovyj-rynok-belarusi